我们的观点：2019年公司业绩符合预期 ，新业务稳步进行  。老业务毛利率逐步提升！整体经营情况优质稳健，职普比相当及就业形势趋紧的现状下。职业教育吸引力不断提升 ！横向拓展及规模化运营则将进一步凸显公司的品牌优势  ，我们调整盈利预测  。预计2020-2022年公司营业收入将分别达到47.0、56.7及63.3亿元人民币（下同）！同比增长20.3%、20.8%、11.6%，核心净利润将分别为10.8、13.0及14.5亿元  。同比增长19.6%、20.4%及12.2%  ！维持“买入”评级，维持目标价16.5港元。对应2020-2022年PE分别为30倍、25倍、22倍！

收入稳步增长，派息率49%：2019年公司录得营业收入39.05亿元。同比增长19.6%！从收入结构上看  ，来自三大主要品牌新东方烹饪、新华电脑、万通汽修的收入占比分别为54.7%、19.8%及13.6%。其他品牌入欧米奇、美味学院、华信智原共占11.8% ！占比继续提升2pps，2019年末公司宣告派息每股0.21港元。派息率为归母净利润的49% ！2020年公司新拓展美业品牌欧曼谛时尚学院成都学校已开始运营  ，新业务稳步开展  。

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三大主要品牌毛利率提升，生均获客成本下降：2019年新东方烹饪、新华电脑、万通汽车毛利率分别为60.8%、65.6%及51.5% 。在长期课程占比提升及新开学校逐步成熟情况下较2018年均有较大幅度提升 ！公司继续优化获客渠道  ，2019年生均获客成本为4574元实现下降  。随着新媒体广告占比不断提升  ！预计公司获客成本仍将呈下行趋势，

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经调整净利润符合预期，现金及等价物充足：2019年经调整净利润9亿元。同比增长64.5%！与我们的预期相一致；经调整净利率达到23% ，同比实现6.2pps提升 。2019年末公司在账现金及等价物达到57.8亿元 ！现金充足

五大区域中心稳步建设，报名工作逐步开展：截至目前。公司的成都区域中心已取得一期50亩土地 ！上海区域中心选址预计年内可确定，其余北京、广州、西安区域中心仍在前期准备当中。受到疫情影响公司开学有所推迟 ！目前线上、线下报名工作正逐步开展，

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风险提示：1）、学校收购整合进程不及预期；2）、聘用及留任的合格教师数不及预期；3）、招收学生数量少于预期；4）、中国教育政策变动，

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