上海随缘企业登记推进资本要素市场化配置，促进债券市场高质量发展――从债券市场角度看《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》。
余璐 中诚信研究院高级分析师，
谭畅 中诚信研究院分析师/项目经理 ，
2020年4月9日，中共中央、国务院颁布了《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》（以下简称《意见》）。《意见》分别针对土地、劳动力、资本、技术、数据等五大要素提出市场化改革意见！将对我国要素市场产生深远影响 ，作为资本市场的重要组成部分。《意见》明确提出“加快发展债券市场” ！同时《意见》还指出“提高债券市场定价效率” ，中诚信国际认为 。《意见》为债券市场化改革提出方向！随着相关改革细则落地 ，将有望进一步完善债券市场基础设施。推动债券市场高质量发展！
市场扩容可期 ，信用层次或有望进一步丰富。
过去十多年债券市场快速发展，目前国内债券市场规模已经超过100万亿元人民币 。是全球仅次于美国的第二大债券市场！《意见》提出“稳步扩大债券市场规模 ，丰富债券市场品种” 。未来几年债券市场仍有望保持稳步增长 ！预计年内债券规模占GDP的比重将超过100% ，五年内债券市场规模有望突破150万亿元人民币。
从债券品种上看 ，围绕稳增长、调结构、促改革的各项要求。近几年债券市场推出了不少新产品 ！如地方政府专项债、永续类债券、绿色债券、供应链票据、疫情防控债券等，较好地满足了市场主体多层次、多样化的融资需求。但整体来看国内债券市场融资门槛仍相对较高 ！发债主体主要以政府及政府支持机构为主 ，利率债占比约55%。公司信用类债券由于监管机构在债券销售、交易过程中制定了多种以信用评级作为其中一个评价指标的规则！使得低等级债券或发行人较难获得市场认可，信用层次难以有效区分。大量信用资质相对偏弱的中小民营企业难以进入债券市场融资！
中央推进资本要素市场化配置 促进债券市场高质量发展_随缘企登
《意见》提出“增加服务小微企业和民营企业的金融服务供给”，未来债券市场或将在适应实体经济发展需要的基础上。为不同规模、不同类型、不同成长阶段的企业提供差异化服务！特别是有望推出更多针对中小民营企业债券融资品种 ，提高低等级企业发债比重。发展高收益债市场！在此基础上还应考虑从发债用途及条款设计及产品结构方面进行创新 ，同时应积极发展利率及信用衍生品产品 。为投资者风险管理提供必要的金融工具 ！
探索公司信用类债券注册管理制度 ，完善信息披露与违约处置机制 。
随着新《证券法》正式落地实施，注册制在公司类信用债市场已经全面实施。从美国证券发行注册制度的实践来看 ！注册发行制度的核心为信息披露制度及投资者保护制度，SEC在其职能的表述中明确提到：“SEC的着眼点在于：通过制定证券法规。促进重要信息的披露 ！以保护投资者利益”，随着公司类信用债发行制度转向注册制。债券市场也必须加强建设信息披露及投资者保护机制！目前债券信息披露的监管方面以发改委、证监会以及央行等政府监管机构为主体，以证券交易所、证券业协会、银行间市场交易商协会等自律组织的市场监督以辅助 。中介机构和自律组织的监督权利范围较为有限 ！难以对发行人的信息披露进行实质性约束，与此同时监管机构对信息披露真实性、及时性的监督还很不到位 。惩处的执行也较为落后 ！市场上因各种理由延期披露年报、信息披露不实、年报造假的案例屡见不鲜，资本市场对投资者的保护程度也相对较低。就近年来发生的违约事件来说 ！投资人想通过现有渠道较好地维护自身利益面临着发行人的消极态度甚至恶意逃废债务等种种问题，2014年至今发生的多起债券违约事件中 。至今仍有部分违约处置无法向前推进！
，《意见》提出“统一公司信用类债券信息披露标准 ，完善债券违约处置机制”。未来公司信用类债券信息披露制度及债券违约处置机制或将进一步完善！实际上2019年底央行、发改委和证监会就联合发文，就公司信用类债券信息披露管理及违约处置要求公开征求意见 。可以预期在不久的将来 ！更多关于公司信用类债券信息披露制度、违约债券处置政策也将陆续落地 ，政策或将着眼于统一信息披露规则、加大对违规信息披露的处罚力度、发展违约债券交易市场等方面 。
健全国债收益率曲线，完善债券市场定价机制
。实现风险定价是债券市场有效运行的基础，而风险定价的基础是无风险利率体系的建立加上对利率风险、流动性风险和信用风险的有效识别。但国内债券定价的基础却有明显的缺失！这首先反映在受限于1年期以内短期国债的规模较小，国债收益率曲线短期部分无法准确构建。《意见》提出“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线！更好发挥国债收益率曲线定价基准作用” ，未来债券市场或将在保持现行国债发行节奏的基础上。提高1年期以内短期国债的发行频率 ！增加短期无风险品种交易的活跃度 ，进一步构建完整的国债收益率曲线。从而为整个资本市场实现准确定价提供有效的基准！
除此之外推进债券市场化定价还需要完善信用风险定价体系 ，应考虑取消或弱化对发行人的信用等级要求。让市场通过信用评级对发行人进行准确的风险定价来完善债券市场的融资功能！同时完善债券违约处置机制，实现债券市场的有效退出 。
中央推进资本要素市场化配置 促进债券市场高质量发展_随缘企登
加强债市互联互通，加快形成债券市场统一监管制度框架。
与股票市场主要由单一的监管部门――证监会监管不同，债券市场呈现出多个监管机构划地而治的局面 。尽管目前债券市场统一监管趋势已有一定进展！从缩小银行间和交易所市场投资者差异、统一信用评级业务监管和同类企业信息披露及发行制度、明确违约债券处置要求等层面出发，规范债券市场的发展。但在债券市场结构和基础制度方面！债券市场的统一仍然道阻且长 ，一级市场上注册制度的流程不尽相同 。二级市场上债券的清算和托管的也是严格按市场不同安排不同的服务机构这些机构在服务规则上的差异！客观上造成了债券市场在债券、资金、投资者与信息方面的流动不充分，人为造成了市场分割 。
《意见》提出“推进债券市场互联互通”，并提出“统一公司信用类债券信息披露标准”、“加强债券市场评级机构统一准入管理” 。为构建统一的债券市场监管制度框架指出进一步的改革方向！目前交易所和银行间市场的互联互通已有实质进展，银行业机构已经能够进入交易所债券市场开展场内交易。未来可考虑建立统一的结算托管体系！从解决转托管效率低的问题入手 ，改变当前交易所封闭运行的交易机制。尽早实现当日转托管 ！降低转托管的交易成本，在此基础上进一步考虑加强三家机构之间协调配合 。形成统一的托管结算规则！最终建立统一的托管结算体系，除此之外在债券市场发行交易制度、信息披露制度以及投资者保护机制方面进一步统一规则 。构建统一的监管制度框架 ！
总体而言中诚信国际认为过去几年债券市场化改革持续推进 ，在注册制改革、债市互联互通、信息披露与违约处置机制完善等方面均有一定推进。《意见》落地进一步明确了债券市场化改革方向！随着相关政策细则的落地，将有望提升债券市场运行效率 。推动债券市场高质量发展！
